Les maisons de retraite en pleine croissance, et ce n'est que le début!

La course à la taille a repris de plus belle entre les grands opérateurs de la dépendance, un secteur qui comprend les cliniques de soins post-opératoires et de rééducation ainsi que les maisons de retraite médicalisées, deux métiers complémentaires. Alors que Korian a été dépassé, fin décembre, par Orpéa qui a réalisé une grosse acquisition, la fusion, effective depuis janvier, du numéro trois Dolcéa et du numéro cinq Domus Vie a donné naissance à un nouveau leader, le groupe DVD. Ce dernier envisage une introduction en Bourse en 2013 pour poursuivre son développement. Aujourd’hui, toutes les conditions sont réunies pour une poursuite de la concentration.

Une visibilité extrêmement rare
Avec les progrès de la médecine, l’Alzheimer…) nécessitant une médicalisation accrue. Or, d’ici à 2015, le nombre de personnes âgées de plus de 85 ans va augmenter de 66 % par rapport à 2008, alors que les capacités d’accueil sont insuffisantes ou inadaptées. Il manque près de 60.000 lits à cet horizon, un nombre à comparer à un quota d’autorisations d’ouverture de lits octroyé par l’État qui se limite historiquement à 6.000 lits par an. Pour Goldman Sachs, « cette demande non satisfaite permet aux opérateurs privés français de conserver des taux d’occupation de 95 %, ce qui octroie à cette niche sectorielle un attrait spécifique ». Le secteur public, qui représente 80 % du marché des maisons de retraite, ayant peu de moyens pour investir, l’essentiel des développements et modernisations sont captés par le privé. Les acteurs cotés en ont profité. Grâce aux nombreuses emplettes effectuées ces dernières années (rachat de sites vétustes nécessitant des rénovations) et aux créations d’établissements ils se sont constitué des portefeuilles de lits en chantier leur assurant une progression annuelle supérieure à 10 %. Médica et Orpéa revendiquent notamment une croissance sécurisée de plus de 40 % d’ici à 2012. Point remarquable, malgré le poids du développement (lié aux lits non exploités et donc déficitaires), ces sociétés réussissent à maintenir leur rentabilité (entre 23 % et 26 % de marge d’excédent brut d’exploitation corrigé des loyers) grâce à la part croissante d‘établissements arrivant à maturité.



La dette n’est plus un boulet
Le secteur étant par essence très capitalistique, chaque groupe a choisi une politique immobilière différente. Orpéa conserve une grande partie des murs de son réseau, contrairement à Korian qui les externalise. Reste que les craintes sur l’exposition immobilière et la dette, sources d’inquiétude entre 2007 et 2009, se sont amenuisées. « Dans un contexte de credit crunch en 2008, les leaders du secteur privé ont continué à trouver des sources de financement, aidés par les banques qui retraitent dans leurs calculs de ratios la dette immobilière, signe d’une grande confiance dans la valorisation intrinsèque de ce type d’actifs. D’ailleurs, les groupes cotés devraient être en mesure de revaloriser leurs actifs immobiliers de qualité en 2010 à des taux de capitalisation avantageux. En outre, l’environnement de financement et de taux est aujourd’hui favorable pour le secteur », explique Cédric Moreau, analyste chez Bryan Garnier. Korian et Médica ont refinancé leur dette dans d’excellentes conditions en 2010, Orpéa et Le Noble Age ont, il y a peu, réussi d’importantes émissions obligataires. Au global, les bilans se sont assainis, l’appétit des investisseurs ne se démentant pas.
Enfin, la mise en place en 2013 de nouvelles normes IFRS, caractérisées par un retraitement des loyers en dette, va particulièrement concerner les acteurs du secteur. dont elle permettra une meilleure comparabilité. Ironie du sort, elle devrait favoriser les plus endettés comme Orpéa qui possèdent un patrimoine solide.

Le réglementaire est maîtrisé
Si le tarif d’hébergement qui représente 70 % du prix de journée est libre, les 30 % restants sont remboursés par la Sécurité sociale. La perspective d’un durcissement de la réglementation jusqu’ici jugée préoccupante par les marchés constitue plutôt une opportunité pour les acteurs bien gérés.



A travers des forfaits stricts totalement remboursés par la Sécurité sociale, les opérateurs vont se voir imposer d’ici à 2013 la prise en charge des médicaments et des soins médicaux, ce qui nécessite une organisation plus coûteuse (embauche d’un pharmacien…). « Nous sommes très sereins quant à l’impact de ce système, dont nous avons l’expérience dans nos cliniques de rééducation », explique le président de Médica, Jacques Bailet. Les gagnants seront, en effet, ceux qui auront optimisé leurs coûts en jouant sur l’effet de taille (centralisation des achats…) afin de préserver leurs marges. Les petits acteurs peu rentables risquent d’être fragilisés, accroissant le nombre de cibles potentielles pour les grands groupes.
Le secteur est très atomisé, avec 70 % du marché constitué de plus de 1.600 établissements indépendants. Enfin, la création par les tutelles d’ici à 2012 d’un nouveau système d’accréditation plus strict va se traduire, cette année, par un gel temporaire des autorisations d’ouverture. « A court terme, la croissance externe est notre seule solution de développement », conclut Jacques Bailet. De quoi accélérer encore la consolidation.

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Un rebond à jouer sur fond de débat sur la dépendance
Les craintes liées à la dette et aux évolutions réglementaires, qui ne nous paraissent plus justifiées, ont été la cause d’une désaffection des investisseurs depuis deux ans. Les multiples de valorisation se situent 30 % en dessous de leur moyenne historique, et les valeurs (hors Médica, entré en Bourse en 2010) ont cédé plus de 20 % depuis janvier 2008, alors que l’indice Cac Mid 100 est resté stable sur cette période. Pourtant ces groupes ont, depuis, fortement accru leur taille et assaini leur bilan. « Sur la base d’un ratio moyen de valeur d’entreprise rapporté à l’excédent brut d’exploitation de 10 fois pour 2011, contre plus de 20 fois aux plus-hauts historiques, les valorisations sont désormais attractives si l’on tient compte des perspectives de croissance sécurisée renforcées pour les trois prochaines années », indique Cédric Moreau, chez Bryan, Garnier & Co. En outre, le débat en cours sur le financement de la dépendance met le secteur sous les projecteurs. Les groupes cotés, qui ciblent une clientèle aisée, s’estiment peu concernés par le risque d’insolvabilité des plus pauvres, mettant en avant un patrimoine moyen des personnes de 85 ans qui s’élève à 130.000 €. De nombreuses pistes de financement envisagées reposent sur les assureurs privés, qui viendraient, en contrepartie, accompagner le développement des groupes. De quoi relancer des mouvements capitalistiques, des assureurs privés ayant déjà fait leur entrée au capital de Korian, Médica et Le Noble Age. Orpéa, qui n’a pas de tels groupes au capital, pourrait être un partenaire de choix. Un rapprochement de Médica et Korian, via leur important actionnaire commun Predica, est aussi évoqué. Enfin, dans ce contexte d’effervescence, de grosses fortunes françaises s’intéresseraient de près au secteur.

Source: investir.fr